CHEUVREUX ECONOMICS & STRATEGY
Technically Speaking, 24 September 2007
Individual French CAC40 Shares
CONCLUSION: 24 September 2007
ACCOR (hold): We expect recovery before renewing weakness. Awaiting the sell signal on the indicator.
AIR FRANCE (hold): the downside pressure is approaching the 24.30-25.25 support. Neutral at current stage.
AIR LIQUIDE (buy): contrarian buy, the upside potential would reach 99-100 window. stop 87.00 close.
ALCATEL (sell): the weakness targeted 5.90-6.20 or lower at 5.65. stop lowered 6.80 close.
ALSTOM (buy): reached the ideal 143-145 target or higher marginally higher 150-151. stop adjusted 125 close.
ARCELOR-MITALL (buy): 53.50 may trigger pullback. But the LT target would reach 57.80-58.60. stop 45 close.
AXA (hold): bounced again from the support. We expect some recovery phase.
BNP PARIBAS (hold): the target reached. We cover short position and we move to neutral.
BOUYGUES (hold): the current strength would be limited to 60.60-61.60 or marginally higher 64. we move to hold.
CAP GEMINI (hold): almost reached the downside target within 37.60-38.80 area.
CARREFOUR (buy): contrarian buy with upside potential towards 54-56 area. stop 45.50 close.
CRÉDIT AGRICOLE (hold): the channel's support still triggers bounce at 25-26 area. monitor 28.25 for breakout.
DANONE (buy): the recovery phase reached 58 then 61 area (double bottom objective). stop 53.75 close.
DEXIA (hold): the recovery would be limited to 22.00-22.50-23.00 area.
EADS (hold): the anticipated move reached the channel's support at 20. the share could retest again the support.
EDF (sell): sell on strength, the share would retest the support at 65-66 area. stop 76.25 close.
ESSILOR INTERNT. (buy): contrarian buy with upside to 47-48 area. stop 41.50 close.
FRANCE-TELECOM (buy): the upside is 23.50 then towards the LT target at 24.50-25. stop adjusted 22.00 close.
GAZ DE FRANCE (hold): major congestion would unfold. Monitor the boundary limits within 31--38 window.
LAFARGE (hold): the weakness reached the ideal 104-106 target. cover short.
LAGARDERE (buy): contrarian buy towards 60 then higher 64-65 window. stop 56 close.
LVMH (buy): contrarian buy. The confirmation above 82.50. the upside potential is 89-90. stop 75.50 close.
L’ ORÉAL (buy): breakout acceleration lasting until late November. The upside is 98-99 area. stop 82.50 close.
MICHELIN (buy): contrarian buy. The initial upside target is 94-95 window. stop 81.00 close.
PERNOD RICARD (buy): contrarian buy with upside potential towards 170-172. stop 145.00 close.
PEUGEOT (hold): monitor the neckline of the potential H&S pattern at 54-55.
PPR (hold): the rally would be limited to the channel's barrier at 136-140 area.
RENAULT (buy): contrarian buy towards 102-104 area above which would target higher objective. stop 87.50 close
SAINT-GOBAIN (hold): the share reached the downside target. We cover short position.
SANOFI-AVENTIS (buy): the recovery would reach 65.75-66.00 target. stop 59.00 close.
SCHNEIDER-ELECTRIC (sell): the support at 87-88 reached then lower towards 82-84. stop 101.50 close.
SOCIÉTE GÉNÉRALE (hold): the anticipated support reached at 105-113 area. Cover short pending for sideways.
STMICROELECTRONIC (hold): the share reached the support of the major congestion phase within 11-11.50-12.
SUEZ LYONNAISE (hold): the congestion phase would continue within 35-36 and 43-45 limits.
TOTAL (buy): the share would reach to 59 then higher 60-61 area. stop adjusted 55.00 close.
UNIBAIL (sell): the target of the double top pattern reached at 160 then lower to 140-141. stop 95.75 close.
VALLOUREC (buy): bounced from the channel's support towards 202 then 225. stop 176.00 close.
VEOLIA ENVIR. (buy): the rally would reach 59.75-60 or higher 63 area. stop 56.25 close.
VINCI (buy): we expect recovery phase towards 56-57 area. stop 48.00 close.
VIVENDI (buy): the recovery reached 30.50 or higher to 32 area. Stop 28.00 close.
publié par Xavier Girard
publié dans :
Analyse Technique
|
Société
|
Perf 1 mois
|
Perf 3 mois
|
Perf 6 mois
|
Moyenne
|
Rang
|
|
Accor
|
4,8%
|
-8,7%
|
-13,9%
|
-5,9%
|
23
|
|
Air Liquide
|
-5,8%
|
-0,8%
|
-0,4%
|
-2,3%
|
14
|
|
Alcatel Lucent
|
-8,7%
|
-25,6%
|
-20,2%
|
-18,2%
|
37
|
|
Alstom
|
3,0%
|
13,1%
|
40,0%
|
18,7%
|
1
|
|
AXA
|
0,6%
|
-9,1%
|
-12,3%
|
-6,9%
|
26
|
|
BNP Paribas
|
-8,4%
|
-17,0%
|
-10,0%
|
-11,8%
|
33
|
|
Bouygues
|
4,9%
|
-13,1%
|
3,9%
|
-1,4%
|
9
|
|
Capgemini
|
0,0%
|
-18,6%
|
-20,1%
|
-12,9%
|
34
|
|
Carrefour
|
-6,4%
|
-9,5%
|
-12,3%
|
-9,4%
|
30
|
|
Crédit Agricole
|
-3,1%
|
-11,4%
|
-13,8%
|
-9,4%
|
31
|
|
Danone
|
-1,2%
|
-3,3%
|
-10,1%
|
-4,9%
|
20
|
|
Dexia
|
8,6%
|
-9,5%
|
-4,0%
|
-1,6%
|
11
|
|
EADS
|
-3,4%
|
-9,1%
|
-10,4%
|
-7,6%
|
27
|
|
EDF
|
-0,3%
|
4,2%
|
25,2%
|
9,7%
|
2
|
|
France Tel
|
9,5%
|
2,7%
|
10,0%
|
7,4%
|
3
|
|
Gaz de France
|
-0,1%
|
-3,8%
|
-2,0%
|
-2,0%
|
13
|
|
L'Oréal
|
-2,2%
|
-3,3%
|
5,8%
|
0,1%
|
8
|
|
Lafarge
|
-6,4%
|
-15,5%
|
-7,5%
|
-9,8%
|
32
|
|
Lagardère
|
-2,8%
|
-5,9%
|
-3,5%
|
-4,1%
|
16
|
Performances arrêtées au 10 septembre 2007
publié par Xavier Girard
publié dans :
Analyse Technique
|
Société
|
Perf 1 mois
|
Perf 3 mois
|
Perf 6 mois
|
Moyenne
|
Rang
|
|
LVMH
|
-3,5%
|
-6,8%
|
-6,7%
|
-5,7%
|
22
|
|
Michelin
|
0,9%
|
-9,8%
|
10,5%
|
0,5%
|
7
|
|
Pernod Ricard
|
-3,3%
|
-4,5%
|
-0,4%
|
-2,7%
|
15
|
|
Peugeot
|
-2,9%
|
-1,8%
|
9,6%
|
1,6%
|
6
|
|
PPR
|
5,2%
|
-0,5%
|
6,4%
|
3,7%
|
4
|
|
Renault
|
-6,1%
|
-17,0%
|
-1,2%
|
-8,1%
|
28
|
|
Saint-Gobain
|
-11,2%
|
-9,7%
|
1,2%
|
-6,6%
|
25
|
|
Sanofi-Aventis
|
1,8%
|
-11,7%
|
-8,9%
|
-6,3%
|
24
|
|
Schneider
|
-1,0%
|
-12,8%
|
-0,3%
|
-4,7%
|
19
|
|
Société Gén
|
-7,6%
|
-19,5%
|
-12,3%
|
-13,1%
|
35
|
|
STMicro
|
-0,7%
|
-6,4%
|
-9,1%
|
-5,4%
|
21
|
|
Suez
|
1,1%
|
-5,3%
|
-0,4%
|
-1,5%
|
10
|
|
Thomson
|
-2,7%
|
-17,3%
|
-19,8%
|
-13,3%
|
36
|
|
Total
|
2,7%
|
-1,3%
|
7,9%
|
3,1%
|
5
|
|
Vallourec
|
-7,2%
|
-21,1%
|
1,1%
|
-9,1%
|
29
|
|
Veolia Environ.
|
-2,3%
|
-6,4%
|
3,1%
|
-1,9%
|
12
|
|
Vinci
|
1,4%
|
-8,6%
|
-6,6%
|
-4,6%
|
18
|
|
Vivendi
|
-0,4%
|
-8,4%
|
-3,7%
|
-4,2%
|
17
|
|
CAC 40
|
-1,1%
|
-8,4%
|
-2,7%
|
-4,1%
|
|
publié par Xavier Girard
publié dans :
Analyse Technique
Analyse technique d’Oddo au 10 septembre
Forte prises de profits
Les prises de profits ont largement dominé, la semaine passée. Le processus s'est même emballé au point que les indices menacent, cette semaine, d'interrompre les reprises techniques en cours à court terme.
Lorsqu'une reprise technique démarre, nous estimons avant tout qu'il ne s'agira que d'un mouvement haussier temporaire. C'est pourquoi il convient de suivre ses développements en déterminant un stop-loss qui sera remonté au fil du temps, généralement sous les nouveaux points bas à TCT que le marché forme pendant cette reprise. In fine (cela peut être 3 jours après le démarrage de la reprise ou quelques semaines plus tard), les indices repasseront sous leurs précédents points bas à TCT, exerceront leurs stops-loss et signaleront la fin de la reprise technique.
Nous ouvrons, ce matin, à proximité de ces niveaux décisifs qui se situent à 5400 points sur le Cac 40, à 4125 points sur l'Eurostoxx 50 ainsi qu'à 7320 points sur le Dax 30. Une clôture sous ces niveaux marquerait donc la fin du processus de reprise technique et la désactivation des cibles associées (objectif de reprise technique à CT sur 5740). En attendant, ils restent actifs.
Reprises techniques : un lieu favorable aux emballements baissiers
En l'absence d'éléments nous permettant d'être absolument certains de l'activation prochaine des stops-loss, il est préférable d'attendre leur exercice effectif avant de vendre massivement le marché. En effet, ce type d'accélération baissière est relativement fréquent dans le cadre des reprises techniques car :
1/ Une reprise technique est un mouvement à contre-tendance. Il est donc relativement moins accompagné par le marché (cf faibles volumes à la hausse depuis le 17 août). En parallèle, il existe des ordres de vente sur chaque point de référence (précédent top, résistance, seuil psychologique…). De ce fait, le risque de décalage est asymétrique puisqu'il y a peu de soutien à l'achat et une forte opposition à la vente. Les mouvements baissiers rapides dans le cadre des reprises techniques sont donc la norme, pas l'exception. Inversement, pendant les rebonds techniques, il est rare d'assister à de folles envolées haussières.
2/ Lorsque les prises démarrent et gagnent en intensité, une partie des opérateurs souhaitant vendre, et qui attendaient des niveaux de cours plus élevés que les points hauts formés au démarrage des prises de bénéfices, peuvent décider d'agir ou prendre peur. Si le marché voit les cours chuter plusieurs séances de suite, il peut effectivement considérer que le top de la reprise technique a été fait et considérer qu'il est préférable de vendre sans délai : ceci provoque le type d'emballement observé la semaine dernière. Mais ce mouvement d'accélération à la baisse reste normal. Après, deux possibilités : soit le marché parvient à se raisonner et s'arrête avant ou à la hauteur de ses précédents points bas ; la reprise technique peut alors se poursuivre. Ou il n'y parvient pas, casse ses précédents points bas et provoque de lui-même le démarrage de la vague baissière suivante. Il conviendra donc d'observer, en ce début de semaine, le comportement du marché autour des seuils décisifs évoqués ci-dessus.
publié par Xavier Girard
publié dans :
Analyse Technique
Crise de confiance
POINT D’ETAPE
La crise de confiance / liquidité est majeure et aura très probablement des répercussions sur la croissance globale dès 2008 si elle se prolonge. Les indices peuvent encore baisser de 20% ou plus. S’il est trop tôt pour avancer une allocation sectorielle, les télécoms offrent incontestablement de grandes qualités défensives.
UNE PRISE DE POSITION NEGATIVE, TROIS DECLINAISONS
Au cœur de la tourmente, nous avons opté pour une grande prudence considérant que les mois qui viennent seront turbulents et en forte baisse.
Économie : nous évoquons depuis début 2007 les risques américains, ces "nuages par l’ouest". Nous avons retenu un scénario de récession américaine afin de mesurer l’impact sur l'économie de la crise de la sphère financière. La croissance mondiale, pour les besoins de cet exercice, serait ramenée de 5 à 3%.
Stratégie : nous avons tenté par un exercice "bottom up" d’évaluer le potentiel de baisse à partir du 20 août (date de référence) : -20%. Chaque secteur fait l’objet d’une analyse critique avec remise en cause des multiples comme des résultats. Le PE 2008 reviendrait à 12.6x vs. 13.2x avant la crise.
RECESSION AMERICAINE : -2% SUR LA CROISSANCE
Nos économistes se sont prêtés à un exercice de quantification du risque sur la croissance que fait naître la crise immobilière américaine devenue crise financière. Il ne s’agit nullement d’un scénario central à ce jour, car il est encore trop tôt pour affirmer l’entrée en récession des États-Unis. Nous définissons une récession américaine typique par un freinage de la croissance du PIB réel de 4 points supplémentaires. Compte tenu des élasticités historiques entre cycle américain et cycle du reste du monde, cela implique, toutes choses égales par ailleurs, un freinage de la croissance réelle de :
• 2 à 3 points environ dans les pays développés (Europe, Japon) ;
• 1 à 2 points environ dans les pays émergents avec des effets différenciés suivant les zones, la Chine étant très exposée aux risques de récession américaine.
La part du monde développé et celle du monde émergent étant à peu près équivalentes dans le PIB mondial (si on le mesure au taux de change PPA), cela réduirait la croissance mondiale d’environ 2 points, de 5% actuellement vers 3%. Il faut considérer ces chiffres comme des effets directs d’une récession américaine typique, ce qui ne préjuge ni des effets indirects négatifs, ni des contrechocs positifs de politique économique.
INDICES EUROPEENS : ENCORE -20%
Noir, très noir
Si nous ne sommes pas surpris par la rupture de confiance, nous le sommes en revanche par la fragilité des acteurs institutionnels confrontés à l’effondrement de la liquidité et à un désendettement précipité des porteurs d’actifs financiers. Nous ne sommes pas aujourd’hui en mesure de donner un scénario de sortie de crise. La fragilité de la sphère financière nous incite à raisonner sur des pertes de valeur encore considérables sur les mois à venir. Un recul supplémentaire de 20% des actions nous paraît probable. Et comme nous l’avions déjà formulé, rien ne sert, dans ce contexte, de se rattacher au fondamental pour identifier les niveaux plancher de valorisation.
Comment arrive-t-on à -20% ?
Au 20 août 2007, l’indice DJStoxx 600 est à 363. Au 17 juillet 2007, date de référence pour l’exercice qui suit en infra, il se situait presque à son plus haut, soit 400 avec un PE 2008 de 13.2x. La correction sur environ un mois est ainsi de l’ordre de 10% après une reprise technique de 2-3%, soit un point bas de -13% environ par rapport à mi-juillet. Nous avons réévalué, avec beaucoup d’arbitraire, les 30 secteurs du DJStoxx que nous suivons afin d’arriver à un indice objectif dans un scénario de crise. Ce dernier est ainsi calculé à environ 300, soit -33% par rapport au point haut de mi-juillet, soit environ -20% à perdre par rapport aux niveaux du 20 août 2007.
Le tableau suivant résume les clefs de valorisation avant la crise (17 juillet 2007, soit 398) et à l’issue de la crise (calendrier inconnu, indice à 300 est.). On observera que le PE 2008 passe de 13.2 à 12.6x, essentiellement parce que les résultats seraient en recul de 22%, accompagnant (ou précédant) la baisse du marché. La plus grosse inflexion porte sur les ROE qui reviendraient de 19.4% à environ 15%. L’impact sur les P/B est, lui aussi, de grande ampleur puisqu’il passerait de 2.8 à 1.9x. La croissance implicite à long terme dans ces résultats agrégés revient de 4 à 2%. Soit une érosion en phase avec les ordres de grandeur retenus dans le scénario de récession américaine et ses impacts sur le reste du monde.
L’approche par secteur est largement arbitraire tout en faisant un large appel aux données historiques, notamment sur les marges sectorielles observées sur les douze dernières années et sur les séries de PE. L’ambition est davantage de rechercher une cohérence d’approche au travers d’une analyse synthétique des secteurs que nous suivons de façon fine au niveau de la stratégie, plutôt qu’une vérité sectorielle. Cette dernière n’est envisageable qu’au travers de l’expertise sectorielle détenue par nos analystes, mais les règles de lecture sont alors difficiles à réconcilier. Nous sommes partis de nos tableaux d’analyse de séquence des résultats par secteur, publiés mensuellement sous l’intitulé "De l’allocation d’actifs au stock picking". Ces tableaux ont fait l’objet de nouvelles prévisions de résultats 2008, sur la foi d’une croissance globale revenue de 5 à 3% et l’application de PE plus raisonnables, avec un oeil sur les niveaux historiques. Pour certains secteurs, financiers notamment, le choix a été de passer par le Price/Book et de conférer là encore de nouveaux multiples. Les résultats figurent dans le tableau en infra, classés par typologie sectorielle.
En termes de potentiel de baisse, les plus significatifs sont ceux des "deep cyclicals" hors pétrole, de l’automobile puis des financières au sens large. Défensives et cycliques ne sont pas particulièrement protégées, à l’exception des utilities et des pharmas. Pour les utilities, leur qualité défensive ne sera concrète que lorsque les interrogations sur le juste prix du risque seront stabilisées, autrement dit lorsque le bon taux d’actualisation sera arrêté.
Secteurs, pour plus tard
Il est encore trop tôt pour envisager une démarche sectorielle. On peut néanmoins se donner quelques fils conducteurs pour préparer un (lointain) rebond. Un seul secteur émerge pour ses qualités défensives : les télécoms.
Pour les "deep cyclicals" de type matières premières ou premières transformations, notre avis vacille. Le premier degré est celui de la pérennité des cash-flows, assurée aussi longtemps que la Chine maintiendra sa croissance. Dans cette lecture, ces valeurs ont un caractère défensif (dividendes, actifs réels) et devraient être perçues comme une police d'assurance. Cependant et c’est notre hésitation, la raréfaction du crédit pèse sur les cours des matières premières et donc probablement sur les séquences de résultat, avant même de parler de l’impact d’un ralentissement de la croissance mondiale sur la demande de matières premières.
Le pétrole est probablement dans une catégorie un peu à part du fait du retard accumulé par les compagnies pétrolières en termes de performance boursière et des certitudes sur les besoins inévitables en énergie.
Viennent ensuite les valeurs de type "capital goods" (Siemens, Alstom, Nexans, etc.). Elles semblent protégées par de beaux carnets de commande, mais attention, certains pourraient s'avérer fragiles si les conditions de crédit se détérioraient et mettaient à mal le financement de projets lourds. Par ailleurs, l'exécution des carnets de commande peut s'avérer très coûteuse lorsque l'outil industriel est saturé et que les fournisseurs manquent de capacité.
Pré crise de confiance, l'automobile était très chère avec des PE aux plus hauts historiques. Quelle que soit la qualité des produits arrivant sur le marché, un ralentissement de la croissance ne constitue pas un contexte favorable au secteur.
Au sein des défensives, les utilities et concessions sont protégées dans leurs flux, mais pas dans leur valorisation qui est assise sur une logique de DCF/flux quasi obligataire. La repentification et la remontée des spreads coûtent très cher au moins tant que la stabilisation du prix du risque n’a pas eu lieu.
La pharma très en retard peut difficilement tomber plus bas, donc peut jouer le rôle d'assurance.
Dans les défensives, traditionnellement figure la distribution dont les cours sont fragiles car le marché a voulu acter la valeur cachée de l'immobilier d'exploitation.
Les valeurs alimentaires risquent par ailleurs une contraction de marges du fait de la hausse brutale des prix agricoles.
Le secteur le plus convaincant en termes de protection est celui des télécoms. Le service de la dette ne pose aucun problème, la concurrence qui aurait pu naître, encouragée par un financement aisé, est reportée à plus tard, aussi les cash-flows et dividendes paraissent garantis. Inutile de préciser que les rendements sont plus que confortables.
Les financières sont devenues le plus gros point d’interrogation en l’espace de deux semaines. Le manque de visibilité est un frein qui ne sera pas levé tant que les accidents majeurs n’auront pas été identifiés. Pour les banques cotées, qui ont toutes des expositions aux marchés financiers, demain s'annonce difficile : rentabilité mise à mal des BFI, reconnaissance de pertes latentes, durcissement des modèles de VAR, croissance économique sans doute moins forte, remontée des défauts. Certes, celles qui ont un peu plus de clientèle détail (BNP-Paribas, Unicredit) vont pouvoir "transformer" un peu plus avec une courbe des taux un peu plus orthodoxe, mais le sentiment de marché va être de rester très prudent. Attention en particulier aux banques espagnoles qui ne pourront esquiver l'implosion attendue de l'immobilier local. Restent les assureurs qui vont trouver des actifs plus fortement rémunérés, mais se trouvent sans doute porteurs d'actifs (effet stock) qui pourraient s'avérer de qualité médiocre.
L’immobilier coté est affligé par la détérioration des conditions de passif, en dépit de loyers qui paraissent rassurants. Le marché a justement anticipé dans la dégradation des cours des valeurs immobilières le retournement de la perception du risque sur les actifs financiers. L’immobilier, de fait, résume bien les ambivalences de la sphère financière. On pourra peut-être s’appuyer sur les indices immobiliers comme baromètres du sentiment boursier plus généralement.
Extraits de la note de recherche publiée par Oddo le 23 août 2007
publié par Xavier Girard
publié dans :
Analyse Technique