LE JOURNAL DES FINANCES - N° 6229 - 21/04/2007- PAGE 14
LES VALEURS FRANÇAISES
Fusion
CFF Recycling accélère l'intégration de Penauille
Bruno Kus
Penauille constitue bien un actif stratégique pour CFF Recycling, et Daniel Derichebourg, qui préside au conseil des deux sociétés, vient d'en donner la preuve en annonçant le projet de fusion du groupe de recyclage avec la société spécialisée dans les services aux entreprises et les services aéroportuaires. Concrètement, c'est la filiale Penauille Polyservices (dans laquelle la participation a été renforcée à 67 % en juillet 2006) qui va absorber CFF Recycling pour des raisons fiscales que l'on peut comprendre : Penauille dispose d'environ 100 millions d'euros de reports déficitaires qui représenteront une économie d'impôt d'au moins 30 millions d'euros pour les seules activités françaises (des économies non encore chiffrées seront également réalisées sur la partie internationale). L'opération qui reste subordonnée à l'accord des autorités de marché et à l'approbation des actionnaires des deux sociétés, vers la mi-juillet, prendra la forme d'une offre publique d'échange sur la base de sept actions Penauille pour une action CFF Recycling. Une parité qui semble avoir déboussolé les investisseurs, puisque à la reprise des cotations, les deux titres ne se sont pas du tout ajustés à la nouvelle donne, l'action Penauille terminant la séance du 19 avril à 8,70 euros (en baisse de 12,12 %), tandis que CFF Recycling a grimpé de 10,98 %, à 47,39 euros alors qu'une parité de 1 pour 7 aurait dû se traduire par un cours de 60,9 euros. Les arbitragistes vont donc s'en donner à coeur joie au cours des prochaines séances. Et il est probable que le cours de Penauille va continuer de s'effriter pour que CFF Recycling garde une valorisation réaliste, que nous estimons dans une fourchette de 50 à 55 euros (le groupe était jusqu'à présent sous-évalué par rapport au secteur de l'environnement). L'opération avantage clairement les actionnaires de CFF Recycling par rapport aux actionnaires de Penauille qui n'ont pas eu le temps de récolter les fruits des restructurations engagées depuis deux ans.
Partie prenante dans les deux affaires, la holding de contrôle de Daniel Derichebourg détiendra entre 46 et 47 % du capital du nouvel ensemble et plus de 50 % des droits de vote. Il se retrouvera à la tête d'un groupe réalisant environ 4 milliards d'euros de chiffre d'affaires, coté sur le compartiment SRD avec un flottant légèrement élargi. De quoi gagner en visibilité et en notoriété auprès des investisseurs.
L'opération paraît logique au regard des activités des deux sociétés qui deviennent de plus en plus complémentaires. CFF n'est plus seulement un spécialiste de la récupération de ferraille. Il répond aussi à une demande croissante de recyclage et de services de la part des industriels et des collectivités, auxquels il peut désormais proposer une offre globale.
L'intérêt d'une intégration plus poussée de Penauille réside aussi dans les synergies attendues. Les économies de gestion, qui portent déjà sur 5 à 6 millions d'euros par an, vont se poursuivre, leur montant devant doubler au cours des tout prochains mois. Le projet sous-tend également des synergies de développement qui devraient être bientôt communiquées.
NOTRE CONSEIL
L'opération est a priori plus favorable dans un premier temps aux actionnaires de CFF Recycling, qui vont profiter des reports fiscaux déficitaires et des synergies à venir chez Penauille. Après les ajustements de cours consécutifs à l'annonce de l'opération, les deux titres devraient cependant finir par être corrélés. Toutes les données n'étant pas encore connues, nous préférons pour le moment concentrer les achats sur CFF vers 44 euros, pour viser 55 euros et alléger les positions sur Penauille
LES VALEURS FRANÇAISES
Fusion
CFF Recycling accélère l'intégration de Penauille
Bruno Kus
Penauille constitue bien un actif stratégique pour CFF Recycling, et Daniel Derichebourg, qui préside au conseil des deux sociétés, vient d'en donner la preuve en annonçant le projet de fusion du groupe de recyclage avec la société spécialisée dans les services aux entreprises et les services aéroportuaires. Concrètement, c'est la filiale Penauille Polyservices (dans laquelle la participation a été renforcée à 67 % en juillet 2006) qui va absorber CFF Recycling pour des raisons fiscales que l'on peut comprendre : Penauille dispose d'environ 100 millions d'euros de reports déficitaires qui représenteront une économie d'impôt d'au moins 30 millions d'euros pour les seules activités françaises (des économies non encore chiffrées seront également réalisées sur la partie internationale). L'opération qui reste subordonnée à l'accord des autorités de marché et à l'approbation des actionnaires des deux sociétés, vers la mi-juillet, prendra la forme d'une offre publique d'échange sur la base de sept actions Penauille pour une action CFF Recycling. Une parité qui semble avoir déboussolé les investisseurs, puisque à la reprise des cotations, les deux titres ne se sont pas du tout ajustés à la nouvelle donne, l'action Penauille terminant la séance du 19 avril à 8,70 euros (en baisse de 12,12 %), tandis que CFF Recycling a grimpé de 10,98 %, à 47,39 euros alors qu'une parité de 1 pour 7 aurait dû se traduire par un cours de 60,9 euros. Les arbitragistes vont donc s'en donner à coeur joie au cours des prochaines séances. Et il est probable que le cours de Penauille va continuer de s'effriter pour que CFF Recycling garde une valorisation réaliste, que nous estimons dans une fourchette de 50 à 55 euros (le groupe était jusqu'à présent sous-évalué par rapport au secteur de l'environnement). L'opération avantage clairement les actionnaires de CFF Recycling par rapport aux actionnaires de Penauille qui n'ont pas eu le temps de récolter les fruits des restructurations engagées depuis deux ans.
Partie prenante dans les deux affaires, la holding de contrôle de Daniel Derichebourg détiendra entre 46 et 47 % du capital du nouvel ensemble et plus de 50 % des droits de vote. Il se retrouvera à la tête d'un groupe réalisant environ 4 milliards d'euros de chiffre d'affaires, coté sur le compartiment SRD avec un flottant légèrement élargi. De quoi gagner en visibilité et en notoriété auprès des investisseurs.
L'opération paraît logique au regard des activités des deux sociétés qui deviennent de plus en plus complémentaires. CFF n'est plus seulement un spécialiste de la récupération de ferraille. Il répond aussi à une demande croissante de recyclage et de services de la part des industriels et des collectivités, auxquels il peut désormais proposer une offre globale.
L'intérêt d'une intégration plus poussée de Penauille réside aussi dans les synergies attendues. Les économies de gestion, qui portent déjà sur 5 à 6 millions d'euros par an, vont se poursuivre, leur montant devant doubler au cours des tout prochains mois. Le projet sous-tend également des synergies de développement qui devraient être bientôt communiquées.
NOTRE CONSEIL
L'opération est a priori plus favorable dans un premier temps aux actionnaires de CFF Recycling, qui vont profiter des reports fiscaux déficitaires et des synergies à venir chez Penauille. Après les ajustements de cours consécutifs à l'annonce de l'opération, les deux titres devraient cependant finir par être corrélés. Toutes les données n'étant pas encore connues, nous préférons pour le moment concentrer les achats sur CFF vers 44 euros, pour viser 55 euros et alléger les positions sur Penauille
publié par LE FRANC Didier
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